國(guó)慶節(jié)前節(jié)后，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)經(jīng)歷了暴漲和大幅回調(diào)的冰火兩重天，大消費(fèi)也未能幸免。以中證白酒（399997）為例，近兩周最大漲幅超40%，目前已跌去超10%；若節(jié)后首日高點(diǎn)買(mǎi)入，至今已跌20%。

在助攻了牛市第一波沖鋒后，大消費(fèi)整體走勢(shì)萎靡不振，仿佛成了“備胎”。

10月12日新聞發(fā)布會(huì)重點(diǎn)在大規(guī)模化債，對(duì)居民收入補(bǔ)貼的著墨不多，相關(guān)執(zhí)行和落地效果只能邊走邊看；而大消費(fèi)行情短期看刺激消費(fèi)政策，長(zhǎng)期看穩(wěn)收入的政策和效果。

所以，接下來(lái)消費(fèi)股大概率會(huì)跟隨市場(chǎng)進(jìn)入第二階段的震蕩行情。

那么，關(guān)注消費(fèi)的投資者當(dāng)下面臨的最實(shí)際問(wèn)題就是，要如何策略性地布局消費(fèi)股？

本篇將通過(guò)復(fù)盤(pán)第一階段消費(fèi)股行情特征，梳理消費(fèi)股在不同牛市中的表現(xiàn)及原因，結(jié)合消費(fèi)不同賽道的基本面，嘗試回答這一問(wèn)題。

結(jié)論前置，消費(fèi)股短期待高位補(bǔ)跌的個(gè)股穩(wěn)定，回調(diào)基本到位；中期預(yù)計(jì)要等Q4業(yè)績(jī)普遍企穩(wěn)回升；長(zhǎng)期來(lái)看，商業(yè)邏輯穩(wěn)健、屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，仍可走出慢牛長(zhǎng)牛；具體不同賽道有不同增長(zhǎng)邏輯，整體估值先看修復(fù)至大約25倍。

01第一波行情中，消費(fèi)股表現(xiàn)不一

根據(jù)同花順的分類(lèi)，消費(fèi)的賽道包括白酒、食品加工制造（肉制品、調(diào)味品、休閑食品）、飲料制造（啤酒、軟飲料、乳業(yè)）、服裝家紡、零售、旅游酒店、白色家電、黑色家電，涉及標(biāo)的大致700-800個(gè)。

第一波行情分階段來(lái)看：

第一波上漲行情可從9月24日算起，這一天多數(shù)消費(fèi)股止住陰跌走勢(shì)，探底回升；

9月25日兩市成交量久違地過(guò)了萬(wàn)億，消費(fèi)股中零售（永輝超市）和旅游（張家界）有漲停表現(xiàn)；

9月26日大消費(fèi)強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，全天漲幅大于9%的有70-80家，其中白酒板塊整體接近漲停，食品飲料有13家漲停，低位、龍頭均有表現(xiàn)，如瀘州老窖、西安飲食、中國(guó)中免，2萬(wàn)億市值的貴州茅臺(tái)尾盤(pán)也漲超9個(gè)點(diǎn)；

9月27日消費(fèi)繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)，但有所分化，比如白酒板塊和食品飲料漲停家數(shù)有所下降；

9月30日，市場(chǎng)在牛市預(yù)期和宣傳下，更多資金涌入，白酒板塊分歧又被拉回，漲停家數(shù)增至13家；旅游因節(jié)前預(yù)期炒作，出現(xiàn)6家漲停；值得注意的是，在資金“急躁”的心態(tài)下，大消費(fèi)板塊中漲幅超10%的個(gè)股超過(guò)200多家；

10月8日，雖然兩市成交量超3.5萬(wàn)億，但大消費(fèi)顯然被芯片、金融擠到外圍，以白酒板塊來(lái)說(shuō)，開(kāi)盤(pán)漲停的瀘州老窖、五糧液等均很快破板，旅游板塊快速兌現(xiàn)，節(jié)前20厘米漲停的君亭酒店、西域旅游僅能紅盤(pán)收尾；食品飲料表現(xiàn)更穩(wěn)健些；

10月9日，大消費(fèi)板塊保持紅盤(pán)的僅20-30家，跌幅超10%的有近200家；也因?yàn)檎{(diào)整幅度過(guò)大，10月10日，不少消費(fèi)股出現(xiàn)小幅上漲；

10月11日，整個(gè)大消費(fèi)板塊保持紅盤(pán)的不到百家。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)同花順整理）

分板塊來(lái)看（統(tǒng)計(jì)時(shí)間截止至2024年10月11日）：

白酒板塊個(gè)股近20日最大漲幅超50%（舍得酒業(yè)，600702），市盈率15.13X；中位數(shù)漲幅20%左右；

食品加工制造個(gè)股近20日最大漲幅不到50%（三只松鼠，300783），市盈率28.18X；中位數(shù)漲幅15%左右；

飲料制造個(gè)股近20日最大漲幅近100%（品渥食品，300892），其次為不到50%（西部牧業(yè)，300106），均處于虧損狀態(tài)；中位數(shù)漲幅15%左右；

服裝家紡個(gè)股近20日最大漲幅66.1%（萬(wàn)里馬，300591），其次為51.81%（安奈兒，002875），均處于虧損狀態(tài)；中位數(shù)漲幅10%左右；

零售個(gè)股近20日最大漲幅89.26%（孩子王，301078），市盈率97.94X；中位數(shù)漲幅20%左右；

旅游酒店個(gè)股近20日最大漲幅33%（西域旅游，300859），市盈率48.12X；中位數(shù)漲幅7%左右；

白色家電個(gè)股近20日最大漲幅75.78%（海立股份，600619），其次為39.48%（澳柯瑪，600336），市盈率115.4X；中位數(shù)漲幅15%左右；

黑色家電個(gè)股近20日最大漲幅27.83%（海信視像，600060），市盈率13.72X；中位數(shù)漲幅10%左右；

從以上結(jié)果，可得出這一波的大消費(fèi)行情的風(fēng)格：

低位、龍頭首先被資金拉起；更具彈性的創(chuàng)業(yè)板塊標(biāo)的有更亮眼表現(xiàn)；

板塊上，飲料、零售表現(xiàn)相對(duì)突出；白酒板塊由于多在主板，最大漲幅不高，但整體估值提升較多；旅游酒店、黑色家電表現(xiàn)墊底；

從階段表現(xiàn)來(lái)看，消費(fèi)股在初期表現(xiàn)較突出，尤其是白酒作為權(quán)重板塊成為指數(shù)上攻的抓手，既有貴州茅臺(tái)、瀘州老窖這種頭部酒企（容量標(biāo)的）穩(wěn)軍心，還有舍得酒業(yè)、酒鬼酒這種具有牛股記憶的中腰部酒企（彈性標(biāo)的）打造高度；

消費(fèi)股的持續(xù)性不佳。市場(chǎng)慣性認(rèn)知里消費(fèi)和證券主要是第一波，后期市場(chǎng)主線不在這里，后面幾天也確實(shí)被芯片等分走資金和關(guān)注度；

消費(fèi)股整體漲幅處于市場(chǎng)中等水平。近20個(gè)交易日市場(chǎng)整體漲幅超50%的個(gè)股有近200只，漲幅超20%的有近2000只。

至此，三個(gè)問(wèn)題就很關(guān)鍵：消費(fèi)股還有機(jī)會(huì)成為這輪特殊牛市的主線嗎？如果沒(méi)有，退一步說(shuō)，消費(fèi)股還有怎樣的表現(xiàn)機(jī)會(huì)？應(yīng)該如何把握消費(fèi)股機(jī)會(huì)？

這可能從對(duì)比過(guò)往消費(fèi)股牛市和如今現(xiàn)狀中得到答案。

02過(guò)往牛市消費(fèi)股表現(xiàn)

先復(fù)盤(pán)過(guò)去牛市中消費(fèi)股的表現(xiàn)。

之前很多人都將此次牛市與1999年的“5·19”牛市類(lèi)比，但那次行情以網(wǎng)絡(luò)科技股為主線。

同樣的還有2014-2015年“杠桿牛市”，初始階段也由改革預(yù)期推動(dòng)，因智能手機(jī)驅(qū)動(dòng)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)崛起，行情主線是TMT板塊中的互聯(lián)網(wǎng)、傳媒、通信等細(xì)分領(lǐng)域；后因落地遇阻+杠桿放水刺激催生為“水牛”。

最具代表性的是樂(lè)視網(wǎng)，2015年5月13日盤(pán)中市值最高達(dá)1650億，如果從2014年底開(kāi)始算起，其階段最大漲幅超過(guò)5倍；市盈率高達(dá)200X，而創(chuàng)業(yè)板平均市盈率不到50倍。

對(duì)應(yīng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)：樂(lè)視網(wǎng)2014年?duì)I收68.19億，同比增長(zhǎng)188.79%；歸母凈利為3.64億，同比增長(zhǎng)42.75%；但其設(shè)計(jì)的以內(nèi)容為核心，以超級(jí)電視、手機(jī)、汽車(chē)打造生態(tài)圈的商業(yè)邏輯后被證偽，經(jīng)營(yíng)狀況和股價(jià)也很快急轉(zhuǎn)直下。

消費(fèi)股有集中表現(xiàn)的主要在2個(gè)時(shí)期。

2005-2007年的牛市，當(dāng)時(shí)中國(guó)加入WTO后經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，工業(yè)化和城鎮(zhèn)化加速推進(jìn)，這導(dǎo)致住房需求旺盛，房地產(chǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)強(qiáng)勁，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上包括家電板塊在內(nèi)的個(gè)股股價(jià)“水漲船高”。

這階段消費(fèi)股的代表是美的電器（美的集團(tuán)前身），漲幅高達(dá)24倍。而其業(yè)績(jī)也很亮眼，2007年美的電器營(yíng)收為332.97億，同比增長(zhǎng)57.28%，凈利11.93億，同比增長(zhǎng)136.11%；2007年市盈率約為50倍左右。

2019-2021年“核心資產(chǎn)牛市”，消費(fèi)、醫(yī)藥是主線板塊，2020年疫情沖擊下市場(chǎng)不確定性增強(qiáng)，消費(fèi)、醫(yī)藥等確定性強(qiáng)的板塊產(chǎn)生估值溢價(jià)，順勢(shì)崛起。比如涪陵榨菜、海天味業(yè)等消費(fèi)茅的業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)來(lái)源于多年持續(xù)的“量?jī)r(jià)齊升”。

其中消費(fèi)股漲幅靠前的基本是白酒股，漲幅最高的山西汾酒階段漲幅超4倍。山西汾酒2019年-2021年歸母凈利同比增長(zhǎng)率分別為30.65%、56.39%、72.56%；“2020年H1-2023年H1總營(yíng)收同比增長(zhǎng)175.33%，是茅臺(tái)的3.15倍；歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)315.44%，是茅臺(tái)的5.33倍”；其市盈率從平均的40多倍最高漲到140多倍。

可見(jiàn)，各輪牛市基本由政策發(fā)力，流動(dòng)性改善，基本面改善，最終持續(xù)推動(dòng)估值上漲。

拆分有兩條隱藏的主線貫穿始終：第一條是資金面，大量資金涌入推高了市場(chǎng)情緒，支撐行情持續(xù)發(fā)展。如2015年的牛市，定向降準(zhǔn)、全面降息、開(kāi)通港滬通、杠桿資金也持續(xù)入場(chǎng)，資金面推動(dòng)大于基本面推動(dòng)；最終嚴(yán)查場(chǎng)外配資，宣告這輪牛市結(jié)束。而2019年的牛市更特殊在于，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在全球率先復(fù)蘇，賺錢(qián)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)場(chǎng)外資金（居民存款通過(guò)公募基金等，外資北上）入市。

第二條是基本面，行業(yè)盈利持續(xù)改善，疊加外部利好刺激，估值快速提升。美的電器、樂(lè)視網(wǎng)、山西汾酒的業(yè)績(jī)和股價(jià)對(duì)應(yīng)表現(xiàn)也能佐證這點(diǎn)。

2014-2015年的牛市中，TMT板塊相對(duì)消費(fèi)板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)確實(shí)更亮眼。彼時(shí)消費(fèi)主力軍白酒板塊還未從2012年的“塑化劑事件”、三公消費(fèi)受限中恢復(fù)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩甚至變負(fù)，機(jī)構(gòu)資金對(duì)消費(fèi)股的抱團(tuán)也瓦解。

到了2017-2018年，消費(fèi)板塊相對(duì)TMT板塊，業(yè)績(jī)表現(xiàn)更穩(wěn)健。雖然在2018年市場(chǎng)曾對(duì)市場(chǎng)消費(fèi)需求產(chǎn)生懷疑，但隨著貴州茅臺(tái)營(yíng)收和歸母凈利穩(wěn)定雙位增速，半年時(shí)間完成股價(jià)翻倍；量?jī)r(jià)齊升、消費(fèi)升級(jí)等邏輯為市場(chǎng)所接受，白酒帶領(lǐng)著消費(fèi)板塊成為2019年牛市的主線。

對(duì)應(yīng)來(lái)看，如果政策面、資金面、基本面配合，消費(fèi)股仍有機(jī)會(huì)走出新行情。

03消費(fèi)成為本輪牛市主線可能性不大

但梳理如今消費(fèi)板塊的政策、資金、基本面，消費(fèi)股本輪走出主線行情可能性不大；而更可能走出慢牛長(zhǎng)牛行情。

政策面上，近期召開(kāi)的重要會(huì)議提到內(nèi)需、民生等話題，以及近期地方推行各類(lèi)消費(fèi)券、補(bǔ)助等等，確實(shí)有不少超市場(chǎng)預(yù)期。

短期來(lái)看，消費(fèi)股會(huì)受益。比如家電領(lǐng)域的以舊換新補(bǔ)貼政策，有望提振家電更新需求從而傳導(dǎo)至業(yè)績(jī)端。

但短期的政策很難持續(xù)提升消費(fèi)總量，關(guān)鍵還在于穩(wěn)收入的政策。存量房貸調(diào)整、房?jī)r(jià)穩(wěn)定對(duì)消費(fèi)信心有極為積極的正向引導(dǎo)；整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、內(nèi)需提振則可能需要更長(zhǎng)時(shí)間。

大消費(fèi)的炒作邏輯，是經(jīng)濟(jì)由通縮轉(zhuǎn)通脹的預(yù)期，這也非短期可達(dá)成。

從資金面來(lái)看，此次第一波行情資金來(lái)源還是外資、機(jī)構(gòu)和散戶。

外資國(guó)慶節(jié)前確實(shí)有過(guò)大批涌入，據(jù)統(tǒng)計(jì)9月24日買(mǎi)入量是過(guò)去10年外資買(mǎi)入的次高水平，且以配置型資金為主。但節(jié)后這些熱錢(qián)也有獲利離場(chǎng)跡象，根據(jù)高盛集團(tuán)的一份交易員報(bào)告，10月8日對(duì)沖基金創(chuàng)紀(jì)錄地拋售了中國(guó)股票，“在投資組合中增加了空頭倉(cāng)位，賣(mài)出的多頭倉(cāng)位是空頭的兩倍。”

還有像貝萊德這種從中國(guó)資本市場(chǎng)撤離后未再回來(lái)的。考慮到美國(guó)通脹放緩速度低于預(yù)期等因素，后續(xù)外資流入可能會(huì)趨于平緩。

從機(jī)構(gòu)角度，上周證券類(lèi)ETF份額開(kāi)始明顯下滑；半導(dǎo)體、新能源等熱點(diǎn)行業(yè)也出現(xiàn)了資金流出的現(xiàn)象；醫(yī)藥、消費(fèi)類(lèi)的ETF反而獲得了資金的流入。這可能意味著一部分活躍資金獲利了結(jié)，一部分資金開(kāi)始選擇更穩(wěn)健的消費(fèi)類(lèi)賽道。由此，消費(fèi)賽道仍有上升動(dòng)力，但機(jī)構(gòu)特性可能更傾向趨勢(shì)穩(wěn)健類(lèi)走法。

從普通投資者角度，近一周共有30多家農(nóng)商行、村鎮(zhèn)銀行、農(nóng)信社發(fā)布嚴(yán)禁信貸資金流入股市的公告；招商銀行等大行也開(kāi)始發(fā)布警示，防止信貸資金流入股市。

也即各種政策會(huì)希望推動(dòng)長(zhǎng)線資金入市，而非“賭徒”類(lèi)的資金。

基于這種背景和資金籌碼結(jié)構(gòu)，高ROE、高股息率、高自由現(xiàn)金流的行業(yè)龍頭資產(chǎn)，將能在更長(zhǎng)周期內(nèi)得到投資者青睞。

以貴州茅臺(tái)來(lái)說(shuō)，其營(yíng)收和歸母凈利增速穩(wěn)定，當(dāng)前市盈率在25倍左右，股息率超過(guò)4%且還有回購(gòu)（注銷(xiāo)）計(jì)劃；相比之下，工商銀行一年期存款利率不到2%。

從估值上來(lái)看，消費(fèi)板塊經(jīng)過(guò)三年的回調(diào)，目前仍處于歷史低估區(qū)域，即使經(jīng)過(guò)短期的迅速上漲，估值中樞約在15倍市盈率左右，所以消費(fèi)股有較大提升空間。但也要考慮到，消費(fèi)是上一輪牛市主線，上方套牢盤(pán)太多，短期難再次成為領(lǐng)漲主線。

資金層面看，消費(fèi)板塊龍頭也有望未來(lái)走出長(zhǎng)牛和慢牛。

當(dāng)然，關(guān)鍵是消費(fèi)股當(dāng)前的基本面不太行。

04消費(fèi)是頭慢牛

近期消費(fèi)股估值抬升，但盈利預(yù)期沒(méi)有出現(xiàn)明顯變化。近期CPI上漲也主要是農(nóng)產(chǎn)品供給波動(dòng)引起的價(jià)格上漲，而非需求回升帶來(lái)的拉動(dòng)。

最快預(yù)計(jì)Q4在基數(shù)壓力減輕背景下，多數(shù)消費(fèi)行業(yè)尤其是偏必需消費(fèi)品行業(yè)均有望企穩(wěn)回升。最晚在2025年上半年，市場(chǎng)需要看到盈利增長(zhǎng)的復(fù)蘇，否則消費(fèi)股行情可能難以持續(xù)。

好消息是，根據(jù)分析師對(duì)食品飲料（930653）ROE的預(yù)測(cè)，未來(lái)一兩年是向上狀態(tài)，中長(zhǎng)期可溫和復(fù)蘇得到改善。

具體看大消費(fèi)不同板塊（板塊增長(zhǎng)邏輯、PE估值水平、中報(bào)業(yè)績(jī)等）：

白酒板塊，仍是順周期優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，隨經(jīng)濟(jì)回暖估值提升概率最大；頭部酒企擠壓式成長(zhǎng)，業(yè)績(jī)?cè)鏊俑€(wěn)定；代表酒企是“茅五瀘汾”。

而PE估值分位低于20%，中報(bào)業(yè)績(jī)尚可的還有：今世緣、古井貢酒、迎駕貢酒。

飲料制造中，啤酒仍缺少上升主邏輯，但由于“主要原材料均處于下行通道，利潤(rùn)端增速可能高于營(yíng)收增速”，“低端產(chǎn)品占比高、未來(lái)提效空間較大的“青島啤酒、燕京啤酒短期業(yè)績(jī)彈性更大，且兩者市盈率均低于20倍。

乳制品目前市場(chǎng)人氣股品渥食品、西部牧業(yè)均處于虧損狀態(tài)；下半年由于“原奶供給有望加速出清，價(jià)格有望企穩(wěn)，乳企業(yè)績(jī)有望迎來(lái)拐點(diǎn)”。

軟飲料也沒(méi)有健康的上升邏輯，但有新品增長(zhǎng)勢(shì)能的東鵬飲料、歡樂(lè)家可適當(dāng)關(guān)注。

食品加工制造中，調(diào)味品板塊此前估值普遍偏高，預(yù)計(jì)Q4“才有望在動(dòng)銷(xiāo)旺季扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)”；中炬高新中報(bào)業(yè)績(jī)扭虧為盈，其余PE估值分位低于20%且中報(bào)業(yè)績(jī)?yōu)檎倪€有天味食品、日辰股份等。

零食板塊“平價(jià)渠道紅利到了釋放末期，但供貨的零食品牌話語(yǔ)權(quán)可能會(huì)越來(lái)越弱，被渠道壓價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)在增加，板塊上升邏輯到了拐點(diǎn)。”板塊中增長(zhǎng)勢(shì)頭較猛的三只松鼠當(dāng)前市盈率22.6倍，其余勁仔食品、鹽津鋪?zhàn)又袌?bào)表現(xiàn)較好，且當(dāng)前市盈率在20倍左右。

如果參考日本股市，過(guò)去二十年走出不少能提供更高性價(jià)比的大眾消費(fèi)10倍股。當(dāng)前中國(guó)下沉市場(chǎng)的崛起，及消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)也為這類(lèi)消費(fèi)股增長(zhǎng)提供支撐。

對(duì)應(yīng)來(lái)看，消費(fèi)股在走完第一波后，短期企穩(wěn)需要在高度標(biāo)企穩(wěn)后；第二波行情可能是基于信心推動(dòng)的估值修復(fù)，這一階段仍要靠市場(chǎng)情緒推動(dòng)，需關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的跡象，包括CPI+PPI數(shù)據(jù)、消費(fèi)相關(guān)數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)庫(kù)存和銷(xiāo)售情況，等等；部分Q3業(yè)績(jī)有亮點(diǎn)或下半年銷(xiāo)售數(shù)據(jù)有明顯提升的標(biāo)的應(yīng)該有較好表現(xiàn)。

第三階段，理想狀態(tài)下，明年消費(fèi)上市公司基本面持續(xù)改善，業(yè)績(jī)疊加流動(dòng)性形成“戴維斯雙擊”。

另外，還可以重點(diǎn)關(guān)注有并購(gòu)計(jì)劃、出海成績(jī)的標(biāo)的；在流動(dòng)性充足時(shí)，并購(gòu)重組是快速提升市值的有力舉措之一。

總體來(lái)看，大消費(fèi)板塊中白酒、乳制品和調(diào)味品等板塊的標(biāo)的估值先看修復(fù)至大約25倍。

不過(guò)股票永遠(yuǎn)不能刻板印象，還需根據(jù)行情變化靈活應(yīng)對(duì)，適時(shí)調(diào)整策略。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

本文轉(zhuǎn)載自虎嗅網(wǎng)，作者：段明珠